一、中国财务顾问业的发展现状
所谓财务顾问，是指为企事业单位、政府部门提供兼并收购、资产重组、私募融资等方面的分析、咨询、策划等顾问服务的机构和业务。一般而言，财务顾问业务可以说是证券公司在传统意义上投行业务中除去证券公募承销之外的业务。
“财务顾问”业务与“财务专业顾问”业务是不同的两个概念。“财务专业顾问”单指注册会计师等专业会计人员向企业提供财会方面的专业顾问业务。“财务顾问”是立足于企业长期的发展战略，以增强企业竞争力为核心，为企业制定长期的投融资计划、合理的资本结构与股利分配政策，并为企业进行兼并收购提供策划等。
从客户对象看“财务顾问”业务，财务顾问的业务范围大致可以分为三个层次：
第一层次是个人或机构的投资财务顾问，咨询的重要内容是客户所需要的投资和理财的分析报告；
第二层次是企业财务顾问，项目范围重点是企业发展战略、资本运营策略等；
第三层次是政府财务顾问，主要涉及宏观经济、国企改革、社会和产业咨询、区域经济发展等。本文所指的财务顾问业务是指企业财务顾问。
在目前的实践中，财务顾问业务包括独立财务顾问、投资价值分析报告、投资项目评估、公司重组和战略规划、融资安排、IPO方案设计、银行融资谈判、股权设计、还款设计等业务。
财务顾问所能做的工作既可以是全面的，也可以是某方面、某环节的。
（一）目前，活跃在中国境内的财务顾问机构主要有四类：
1、证券公司
（1）
境外证券公司
境外证券公司包括高盛、美林、摩根•斯坦利、瑞银华宝、德意志银行等国际大投行，他们都是历史悠久的国际“王牌军”：注册资本往往达数百亿美元之巨，高级人才云集，品牌价值巨大，资金实力和综合实力超群。近年来，他们参与的项目有：德意志银行担任中国石油的独家财务顾问，帮助中国石油管理其投资140多亿美元的“西气东输”管道项目；摩根大通和摩根•斯坦利分别担任美国艾默生电器以7.5亿美元并购华为安圣电气外方和中方的财务顾问（2001年），摩根大通还担任了华能国际的电力行业重组和收购项目的财务顾问（2002年）。国际大行财务顾问业务的盈利模式是利用其雄厚的资金实力、国际化的先进理念、专业化的人才队伍、声誉卓著的品牌来承揽国内或跨国（特别是后者）标的额巨大的并购、
重组、融资项目，以收取高额顾问费（一般达数百万美元到数千万美元）。
（2）合资证券公司
开中国合资证券公司之先河的是1995年由中国建设银行与摩根•斯坦利等外资投行合资设立的中国国际金融有限公司（简称“中金公司”）。中金公司除了在大单IPO方面长袖善舞之外，在财务顾问领域也出手不凡：1998年作为财务顾问、1999年作为联席财务顾问，协助中国电信（香港）有限公司分别以29亿美元、64亿美元收购江苏省移动通信和福建、河南、海南三省移动通信的资产；2001年作为联席财务顾问它与摩根大通一起担任艾默生并购华为安圣电气项目的财务顾问。
中银国际证券有限公司（简称“中银国际”）是由中银国际控股有限公司联合内地的一些大型实力企业成立的合资证券公司，自2002年3月成立仅短短一年即在政府财务顾问方面取得了令人瞩目的业绩：2002年，中银国际担任深圳市政府大型国企股权转让国际招标工作的财务顾问；同年，中银国际、中国银行江苏省分行与苏州市政府签订了授信额度为200亿元人民币的全面合作协议；2003年2月，中银国际与陕西省政府签约，担任其财务顾问。
中金公司和中银国际开展财务顾问业务的领域各有侧重：前者注重大的并购项目，财务顾问费收得实实在在；后者从政府顾问入手，收费虽不多，但落个美名，并且为IPO、并购重组等业务起到“开路”、“探矿”的作用，偏重于追求中长期利益。中金公司像高盛一样从事纯粹的投行业务，中银国际则更善于利用与中国银行的“血缘”关系，追求金融控股集团中“银证联动”的良好效应。但无论是中金公司还是中银国际，合资证券公司从其境外母公司处带来的先进理念、高素质人才和国际化资源是其开展财务顾问业务的立业之本。
（3）境内证券公司
一年多来，一些境内证券公司的投行部门另辟战场，在财务顾问业务中寻觅新的利润增长点。其实，南方证券几年前即开始担任湖南、海南、黑龙江和陕西西安、广东朝阳等地政府的财务顾问，已领风气之先。2002年10月湘财证券与云南省政府签约担任其资本运作顾问。境内其他证券公司凭借其在中国传统资本市场上代表“官方”的“正规军”身份和与地方政府千丝万缕的联系，也在政府和企业的财务顾问方面跃跃欲试，其主要动机是借任地方政府顾问之机，获取承销方面的良好资源。而在传统的承销业务受“通道”影响而极度萎缩的情况下，证券公司要通过收取财务顾问费来开辟新的利润来源是困难的，因为：一方面，地方政府支付的财务顾问费用应该不会太高（一般以课题费的名义支付几万元而已）；另一方面，企业层面的并购重组、管理层收购（MBO）等业务，往往会遇到一些政策法律障碍和较高的操作复杂性，从而也要求证券公司有高度的灵活性。但证券公司大多因其出身国有的背景、管理机制的欠灵活以及业务范围的受限（如MBO中的融资安排）等原因往往不能如愿以偿。目前的券商，除个别情形以外，大多刚从传统承销业务的“甜蜜回忆”中清醒过来，财务顾问业务作为其投行部门的主导业务之一还为时尚早——国泰君安收购兼并总部2002年的财务顾问收入在境内券商中是最高的，但也只有2000多万元。
2、商业银行
2003年3月7日，中国工商银行与云南省政府签署《银政合作协议》，将为后者的国有资产管理与国有企业改革、重大建设项目提供财务顾问服务。深圳等地的一些商业银行也在探索开展财务顾问等投行性质的业务。商业银行开展财务顾问业务既可以充分发挥其传统业务所带来的庞大信息网络优势，又可以因财务顾问业务的开展带动其传统业务的发展。但总的来说，受分业经营的法律政策限制和专业人才储备等方面的制约，目前商业银行开展财务顾问业务才刚刚刚起步，所取得的成绩与其庞大的规模、丰富的资源相比还不成比例。据报道，中国建设银行2002年的财务顾问业务取得了3000多万元的收入，但相对于其数百亿元的总收入来说如同九牛之一毛。
商业银行开展财务顾问业务的特点是借助其传统存、贷款业务积累下来的优势，偏重于基础设施建设、国债技改等大型融资项目。在财务分析、市场调研、效益预测、风险控制等方面提供服务，这与证券公司、财务顾问公司多从事并购重组业务的侧重点不一样。
3、财务顾问公司
即挂以“财务顾问公司”、“投资（管理）公司”等头衔、专门从事财务顾问业务的机构。境内较为活跃的有和君创业、万盟投资、东方高圣、亚商、北大纵横等。这类机构多为民营，是财务顾问业中“小、快、灵”的“游击队”。因为没有“体制内”的承销费收入，他们反而专注于并购重组、私募融资、管理层收购（MBO）等专业财务顾问服务，几年下来练就了在资本市场上摸爬滚打的好身手。他们所从事的项目不一定很大，但一定是具有较强的灵活性和技巧性，体现了投资银行最本质的特点。财务顾问公司的盈利模式是凭借其专业的水准、灵活的经营手法、高质量的服务而收取财务顾问费（或者通过一定的资本运作实现资本收益）。
4、中介服务机构
即会计师事务所、律师行等中介服务机构中也有从事财务顾问业务者。境外的如普华永道、安永、德勤等，近年来陆续在中国开展了一些境内或跨国并购重组、项目融资顾问业务。境内有为数不多的会计师事务所、律师事务所也兼带从事一些财务顾问业务。
笔者以为，按活跃程度和影响力从高到低划分，目前中国财务顾问市场的“主力军”依次是境外证券公司、合资证券公司、财务顾问公司、商业银行、境内证券公司和中介服务机构。其中，境外证券公司、合资证券公司的市场份额最大，优势明显；财务顾问公司、境外中介服务机构身手敏捷，战术灵活；商业银行底蕴深厚，后劲十足；境内证券公司刚刚转身，立足未稳；境内中介服务机构则属于零敲碎打，甘当配角。
（二）财务顾问业务的需求分析
从客户的需求来看，财务顾问应是一个项目上包括购并重组、项目融资、投资理财等，内容上包括方案设计、资金融通、方案实施等的综合性服务品种。
企业兼并和收购被视为“财力和智力的高级结合”，其内容、形式和过程都非常复杂，需要有专业中介机构的策划、设计与操作。在这一交易过程中，买卖双方一般都要聘请中介机构作为其财务顾问。证券投资咨询机构的投资银行可以运用其专业知识和经验为企业提供战略方案、时机选择、资产剥离、并购设计、价格确定及相应的融资安排等服务；统一协调参与收购工作的商务策划、会计、法律等专业咨询机构的工作，最终形成并购建议书，参加谈判、实施既定方案、修改方案，完成后续服务。
从深沪两市上市公司发行、重组购并的实际运作可以看到，中介机构参与的比例逐步加大、介入的深度、广度逐步发展，我们认为主要有这样几个因素：一是监管部门的要求越来越高，如新颁布的《交易所公司上市规则》要求，一些金额或比例较大的关联交易必须由中介机构出具独立财务报告；二是随着证券市场的发展，公司重组越来越复杂，一些公司的重组需要一些创新性的设计，从而对中介机构提出了更多的需求；三是中介机构已较以往相对成熟，其提供的专业化服务已得到许多上市公司或企业的基本认可。但不可否认，中介机构整体的专业化服务水准仍有待提高。特别是证券投资咨询机构应建立起行业的公信力，在这一领域占据较大的份额。
2002年影响我国证券市场的大的并购案涉案金额应超过1500亿元人民币。今年，随着国有股转让的开禁，近10万亿元国有资产将进入资本运作。涉及国企改革、行业重组、战略购并、外资兼并或管理层收购的个案都具有政策性强、金额大、利益主体多、历史沉淀难以化解、程序复杂和操作周期长的特点，它们是证券市场的热点、难点，更是激活证券市场的亮点。中介机构，特别是证券投资咨询机构面临着巨大的市场需求。
（三）市场参与者分析
通过以上对比分析，我们看到在目前国内的财务顾问业务中，持牌证券投资咨询公司无论从实力与规模上都处于劣势，即使从属券商的研究部门也是如此。在国际化进程加快、国有企业改革深入和民营企业发展、金融化程度加深的趋势下，面临来自国际知名咨询机构的竞争以及国内商业银行的介入，证券资咨询机构将无法在企业所需要的专业理财服务领域中获得优势。从证券市场长远发展看，只有通过培育与壮大证券投咨询机构的规模与实力，才可能发挥它们特有的中介优势与作用。
（四）法律环境
从立法角度看，由于《证券期货投资咨询管理暂行办法》及《实施细则》严重滞后于市场发展，证券投资咨询机构从事财务顾问业务的一些基本行为没有严格的法律界定，《上市公司收购管理办法》给委托人决定是否委托证券投资咨询机构从事财务顾问业务时留有较大的弹性操作空间，加上执法尺度把握不一，法则对参与重组、并购中介业务的主体约束偏弱，业务监管不力。
（五）发展财务顾问工作的必要性
由于我国财务顾问行业起步晚，与国外同行差距较大。财务顾问还没有真正成为一个产业，各家证券投资咨询机构的投资银行业务水平、发展运营、综合实力、业务重点存在极大的差别，规模普遍较小，形成自己独特品牌形象的家数较少，财务顾问业务工作较单一。面对入世带来的巨大压力，我国财务顾问业面临严峻的考验。国外的大券商和相应的投资银行业务已开始进入我国财务顾问发展前景，先后涉足了我国大型企业在海外上市的财务顾问和承销业务。因此，如何迅速发展壮大我国证券市场财务顾问机构的规模和实力，已成为在入世缓冲期内迫切需要解决的问题。
二、中国财务顾问业的发展趋势
（一）券商会否再“失血”
由于“通道”周转缓慢，一些大券商去年承销新股上市的家数并不多，有的甚至低于一次。承销费收入的大幅下降，使得一些券商的业务雪上加霜。新年伊始，具有台资背景的元富证券(香港)公司又从A股上市的宁波海通食品上挖走了“一桶金”。
一般来说，券商的投行业务包括证券承销、并购、私募发行、风险投资、衍生产品、项目融资、资产证券化、租赁、证券抵押融资和咨询服务等。但从内地券商实际运作的情况来看，投行业务比较单一，主要就是承销。元富证券以独立财务顾问的方式从海通食品那里挖走的“一桶金”，把内地券商在投行业务上的“盲点”暴露了出来。
撇开作为第一家参与A股上市业务的外资券商不说，作为沪深A股市场上出现的第一个独立财务顾问，元富证券对内地券商投行业务的无形冲击看来不小。多位分析师认为，元富证券成为海通食品的财务顾问，透露出明确的政策信号：外资券商参与A股市场业务的渠道已经并将会扩大，他们在A股投资银行业务中的参与程度会越来越深。尽管目前外资券商对内地券商承销沪深股市新股上市业务还谈不上冲击，但财务顾问业务从主承销商那里分流却可能由此形成趋势。
据了解，沪深股市新股上市的财务顾问工作几乎都由主承销商一揽子负责，但投资者对担当主承销业务的券商来做财务顾问不太信服。在市场对独立财务顾问需求越来越强烈的情况下，中国证监会在去年第三季度因势利导地提出了鼓励独立财务顾问的相关政策。
元富证券以财务顾问身份在海通食品A股上市过程中的表现，令海通食品本身和担当主承销商的广发证券均感到“聘请得有价值”。从海通食品来说，独立财务顾问使得企业新股发行过程中的各方面费用降低。在不包括聘请财务顾问的费用之外，海通食品占融资总额比例为3.7%的发行费用明显低于业界5%的平均水平。发行费用之所以能大幅降低，关键是元富证券专业熟练的财务顾问角色在与承销商谈判过程中起到了重要的作用；从主承销商角度来说，独立财务顾问帮助企业进行了规范化的改制，使得主承销商的承销工作省去了不少麻烦。据称，广发证券在以后的新股上市承销中将进一步和独立财务顾问进行合作。由此可以预见，沪深股市上由类似元富证券这样的独立机构担当财务顾问的案例会逐步增多。
包括华泰证券在内的多家证券公司高层人士表示，经过近几年的股市大规模扩容之后，内地一级市场证券承销业务的空间将越来越有限，要想把投行业务做大做强，就必须要大力拓展并购重组顾问、管理咨询等非承销业务，实现投行业务的多元化。
财务顾问从主承销商那里独立出来后，势必使得主承销商的承销新股收入进一步减少。由于财务顾问费用按规定不在发行费用中列支，上市企业显然乐意聘请独立财务顾问来与主承销商就发行费用讨价还价。
在中国金融业循序渐进开放的大政方针指引下，管理层率先对外资开启了对市场影响最小的财务顾问业务大门。尽管如此，外资券商在财务顾问业务上对内地券商的影响不容小觑，因为大量外资券商就候在门口呢！以台资券商为例，截至2002年年底，18家进入大陆的台湾券商计划设置办事处27家，其中仅上海地区就有15家之多。计划中的27个办事处，实际设立的已有12处。
（二）银行的新亮点
在JP•摩根大通银行的日程表中，不日就将在上海、天津、大连和深圳4个城市推出一系列金融工具，并在“法律允许的范围内”将这些业务推广到全国。JP•摩根大通银行已得到中国人民银行批准的计划，明显与其他外资银行不同，JP•摩根大通经营人民币业务的主要对象是机构客户，提供的业务则是财务顾问、市场融资和现金管理等。
就在JP•摩根大通争分夺秒地准备把自己精心打造的财务顾问等业务推向中国市场的时候，建设银行已率先在中资银行中大规模地开展了财务顾问业务。建行获中国人民银行批准的企业财务顾问业务，包括企业投融资、改制上市、并购、债券及票据发行、资产重组、资产管理、债务管理和企业诊断等。据介绍，财务顾问作为商业银行的一种中间业务，其最大的特点是专业化和量体裁衣的个性化。
尽管获批时间不长，建行的财务顾问业务却发展神速，已先后为全国100多家不同类型的企业和政府部门提供了各类财务顾问服务。去年，建行财务顾问业务取得了3000余万元的手续费收入。在安徽合肥电厂和山东中华电力项目中，创造了人民币贷款同外币贷款享有同等受偿权的融资结构；担任深圳华为、中兴通讯公司的融资顾问，为其设计了应收账款和股权质押融资方案；担任上海BP、武汉航空飞机融资租赁等项目的财务顾问，提供融资方案设计、协助审批和执行等服务；担任广东南海、深圳、重庆等城市垃圾焚烧发电项目的融资顾问，负责项目融资的结构设计、法律文件的起草修订，并负责安排境内外银团贷款……
建行申办财务顾问业务的根本目的，是希望自己实现由“卖钱”到“卖头脑”的转变。万盟投资管理有限公司张大威认为，注重持续发展的企业关注的不仅仅是如何获得资金，而是如何合理安排长期的融资方案、如何改善公司的财务管理、如何利用资本市场从外部获取核心竞争力。因此，银行的综合金融服务有着巨大的市场空间。银行提供综合金融服务的第一步应当如何迈出呢，财务顾问业务就是银行在不违背分业禁令下逐步向“金融百货商店”转变的突破口。聘请银行当财务顾问已成为温州老板的时髦之举。银行在充当财务顾问的过程中，既“顾”资金运作，又“问”市场开拓。据介绍，财务顾问极大地增强了当地企业的造血功能。财务顾问不仅解决了企业发展急需的资金问题，而且为企业提供了发展的“金点子”，便于企业做大做好。目前，建设银行正着手建立财务顾问业务项目经理制，实行项目小组内部配备核心人员，或在大的项目执行小组内设立核心工作小组的制度，研究探索财务顾问业务的激励办法，逐步完善科学的财务顾问业务运行机制。
融资顾问、企业发展战略顾问、资本运营顾问、企业财务分析与策划、企业诊断、股份制改造和境内外上市财务顾问等，正在成为众多银行服务菜单上的大菜。据了解，就在工商银行决定将提供综合金融服务作为自己开拓业务方向后不久，其就获得了山西太钢不锈钢股份有限公司、山西恩华能源有限责任公司、山西关铝股份有限公司、山西焦化股份有限公司分别签订的总金额高达90亿元的《财务顾问聘任合同》。去年底，昆明市政府代表团到香港融资时携带的总价值达28.5亿元的28个项目，全都是工商银行策划和包装的。在此之前，工商银行与昆明市人民政府签署了《赴港招商财务顾问协议》。
（三）最大蛋糕在并购
尽管海内外的券商、银行和资产管理公司都对财务顾问张开了饕餮之口，但竞争目前还没达到短兵相接的地步，不过，这样的日子已经为时不远了。据分析，在中国目前10多万亿元的存量国有资产中，有相当一部分需要经过重组才能发挥效益。国有资产大规模重组带来的巨大的财务顾问市场，将使得原本被隔断在不同“防火墙”后面的海内外的券商、银行和资产管理公司不可避免地发生短兵相接。
十六大已明确了实行国有资产分级管理，巨大的外在压力将激发地方政府的主动性和创造性，有力地推动当地国有企业的并购重组，促进国有经济的结构调整和产业升级。既然地方政府将在推动当地国有企业并购重组中发挥政策引导和牵线搭桥的重要作用，与地方政府有着密切联系的券商将会义不容辞地扮演起财务顾问的角色。海通证券研究所陈峥嵘撰文认为，国有资产分级管理将给券商财务顾问业务提供难得的发展契机，为券商开辟新的客户源，培育新的利润增长点。南方证券的政府财务顾问业务已先后为湖南、海南、黑龙江、西安、朝阳等省、市政府提供了服务。华夏证券等多家券商的投行人士明确表示，兼并收购业务将不再是券商投行业务的鸡肋，而将会成为券商一个新的利润增长点。有报道说，一些券商已打算取消裁员计划，准备组织人员进入并购部门，为并购业务作好前期储备。因此，元富证券给海通食品做财务顾问，从券商发行费那里分得一杯羹，说不定会就此成为券商变失血为造血的好事。
在即将到来的大并购中，行业龙头公司和蓝筹公司将成为整合企业资源的兴奋点，而资产管理公司下属的资产自然就将成为被整合的对象。在四大资产管理公司均获得了特别承销业务资格后，中国信达资产管理公司已启动了首个综合性长期财务顾问项目—-为天脊煤化工集团有限公司提供为期3年的财务顾问服务。服务内容包括闲置资金运用方案设计、重组改制咨询、法人治理结构设计、培训等。
吸引外资来盘活和重组存量国有资产无疑是重要环节。类似JP•摩根大通银行的外资银行，从而也找到了在国有资产重组过程中担当财务顾问的路径。万盟投资管理有限公司张大威认为，银行的巨大资金优势可以为其财务顾问业务带来得天独厚的优势。由于JP•摩根大通银行自身没有人民币来源，就不可避免地将和建行、工行等中资银行产生千丝万缕的联系。此外，各路资产重组对信贷资金和现金产生的巨大需求，将使得有钱无处贷的中资银行如鱼得水。
不过，海内外的券商、银行和资产管理公司在财务顾问市场上的短兵相接，可能将难免出现短暂的混乱局面。海通证券研究所陈峥嵘认为，财务顾问业务的发展，目前还处于一种无序状态：与证券承销业务相比，财务顾问业务的发展时间较短，尚未产业化，更没有自己的标志性产品，也就谈不上产业化的机制，对该项业务的规范尚需作艰苦的努力。综上所述，当今市场环境发生了重大变化，全流通的新局面即将出现，上市公司股权结构逐步分散化，股权流动性不断增强，价值发现功能恢复了，促使收购和反收购活动更加活跃。目前，财务顾问业至少有5亿的市场规模。在全流通下，并购肯定会越来越活跃，市场空间也会越来越大，这一块将成为本土投行极具潜力的利润增长点。
很显然财务顾问发展前景，各路财务顾问都在接受生存检验。如何在生存检验中走出混沌则是一令业界所有人士深思的课题。在前国内“新兴+转轨+人治”的总体环境中，财务顾业的生存检验还将继续。但那些从行业发展和国家竞争力高度解读财务顾问业的“生存悖论”，并一直强调以专业化迎接行业生存检验的财务顾问，无疑将赢得社会的普遍尊重。
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