本文来自：固收彬法
【天风研究】 孙彬彬/谭逸鸣（联系人）
摘要：
截至2021年4月30日，全部A股2020年年报以及2021年一季报基本披露完毕。从A股年报和一季度报来看，哪些行业2020年受疫情影响明显？走出疫情，又有哪些行业业绩明显改善？
整体来看，2020年，营业收入下滑的上市公司占比超过40%，其中下滑幅度超过10%的公司数量明显高于往年；归母净利润下滑的公司占比亦有所增加，下滑幅度同去年基本一致。分企业属性看，央企业绩有所改善，地方国企和民企业绩下滑占比较2019年进一步提高。分行业看，超过3/4的行业业绩下滑情况较2019年增加，休闲服务、商业贸易等行业业绩下滑更为明显。
分季度看，疫情影响减弱下，上市公司业绩逐渐得到改善；其中，央企业绩边际改善情况整体好于地方国企和民企。结合现金流来看，走出疫情，上市公司的现金流状况也在持续改善（央企经营性现金流状况改善更加明显，地方国企2021年一季度表现亮眼）。分行业看，多数行业整体业绩也在改善，但结构上有所分化。
重点关注存量产业债规模占比较高、2020年业绩出现大比例下滑的行业业绩变动原因（其中，采掘、钢铁等行业中有存量债主体的业绩表现整体弱于无存量债主体）：
商业贸易：一方面受新冠肺炎疫情影响：1）公司旗下门店、商场、超市等被迫关闭、或暂停营业、或客流量大幅减少而导致公司销售收入减少；2）公司对商户实施减免租金等优惠政策，租金收入减少；3）公司实施疫情防控措施等导致相关费用增加。另一个方面，也有消费增速持续放缓、行业竞争加剧、线上销售分流等的因素导致的传统线下零售增长乏力的原因。
采掘：1）下游企业复工复产延迟、开工不足、物流受限，使得需求减少，进而导致业务量减少；2）多重复杂因素影响下，主要产品价格下跌，侵蚀利润；3）去产能奖补资金收入是采掘类公司营收的重要补充，明显减少等。
房地产：1）部分房地产项目销售不及预期，或是工程进度缓慢，项目延期，结算收入减少，或是部分房地产企业为提高销售量、加快销售回款，进行降价及其他促销活动；2）受项目结转周期的影响，主要在建项目尚未具备结转收入条件，导致结转销售收入同比减少；3）部分房地产企业对商业项目减免租金等政策使得租金收入下降；4）有息负债形成的财务费用较去年同期有所增加。
交通运输：1）受疫情及疫情期间高速公路免费政策影响，公司通行费收入减少；2）旅客出行需求和意愿大幅降低；3）疫情管控下，部分线路被要求停运。
建筑装饰：1）公司及公司上下游企业延迟复工复产，导致公司已经承接的业务开工率低；2）疫情的不利预期对公司新业务拓展和承接造成了较大的影响；3）客户回款速度减慢，致使应收款账龄整体提升，对应计提减值损失增加。
上市公司年报和一季报表现如何？
截至2021年4月30日，全部A股2020年年报以及2021年一季报基本披露完毕。从A股年报和一季度报来看，哪些行业2020年受疫情影响明显？走出疫情，又有哪些行业业绩明显改善？本篇报告对A股上市公司2020年年报及2021年一季度报做一个整体梳理。
1、2020年上市公司业绩表现如何？
2020年，营业收入下滑的上市公司占比超过40%，其中下滑幅度超过10%的公司数量明显高于往年。2017年-2020年，营业收入下滑的上市公司分别有645家、964家、1318家和1729家，占A股上市公司比重分别为15%、22%、31%和40%。具体来看，营收下滑在10%以内的公司数量同2019年基本持平，但下滑超过10%的公司数量及占比明显高于往年。
归母净利润下滑的公司占比亦有所增加，下滑幅度同去年基本一致。2017年-2020年，归母净利润下滑的上市公司分别有1305家、1662家、1596家和1722家，占A股上市公司比重分别为10%、17%、15%和17%，近三年占比渐趋稳定。具体来看，2020年归母净利润下滑的上市公司中，下滑幅度在10%以内以及超过10%的公司占比基本同2019年一致。
央企业绩有所改善，地方国企和民企业绩下滑占比较2019年进一步提高。2020年，央企、地方国企以及民企上市公司中，业绩下滑的公司数量分别为143家、337家、1242家，分别占同类企业的35%、42%、40%。相较于2019年，除央企业绩有所改善外，地方国企及民企的业绩下滑现象均进一步增加。
超过3/4的行业业绩下滑情况较2019年增加，休闲服务、商业贸易等行业业绩下滑更为明显。分行业看上市公司年报，28个行业中，有22个行业2020年业绩下滑公司占比超过2019年；其中，休闲服务、商业贸易、采掘等行业内业绩下滑公司占比超过50%；钢铁、汽车、化工等顺周期行业行业业绩下滑现象较2019年有所好转（主要系2019年业绩下滑较多）。
2、有哪些边际改善？
分季度看，疫情影响减弱下，业绩逐渐得到改善。疫情影响之下，上市公司2020年一季度业绩大幅恶化：2808家（71%）上市公司营收同比下滑；2557家（65%）上市公司归母净利润同比下滑。随着疫情得到控制，2020年二季度至四季度，业绩同比下滑的上市公司数量及所占比重持续减少。到2021年一季度，营收及归母净利润同比下滑的上市公司仅分别为500家、815家，占比减小至20%以内。
分属性来看，央企业绩边际改善情况整体好于地方国企和民企。2020年二季度至2021年一季度，央企中营收同比下滑的企业占比较上一季度分别减少16、12、7、27个百分点，同期地方国企分别减少15、8、9、31个百分点，民企分别减少15、9、9、28个百分点。归母净利润的变化趋势同营收基本一致。整体来看，央企业绩边际改善要好于地方国企和民企。
进一步结合现金流来看，2020年二季度以来，上市公司经营性现金流及现金净流量同比增加的公司占比总体呈增长趋势（但2021年一季度同比增加现象有所减少）。故可以发现，走出疫情以来，上市公司的现金流状况也在持续改善中。
具体来看：
1、央企经营性现金流状况改善更加明显，地方国企2021年一季度表现亮眼。2020年一季度以来，央企上市公司中经营性现金流同比增加的企业占比分别为40%、47%、52%、59%、51%，总体高于地方国企和民企。而2021年一季度有58%的地方国企经营性现金流同比增加，表现好于央企和民企。
2、筹资性现金流整体呈阶段性特征：（1）2020年初，宽松的货币环境下，央企、地方国企和民企的筹资活动现金净流入量同比增长比例在不持续增长；（2）永煤以来，上市公司筹资性现金流同比增加比例显著减少；（3）这其中，地方国企筹资性现金流同比增加比例变化幅度最大，一定程度反映出永煤事件对地方国企的影响更大。
分行业看，多数行业整体业绩也在改善，但结构上有所分化。首先，2020年二季度以来，各行业中，业绩下滑公司所占比重总体呈减少趋势，其中，非银金融、建筑材料、钢铁、建筑装饰、电气设备等行业的年末业绩较年初改善明显（但农林渔牧业、非银金融业绩下滑情况增加）。2021年四季度，各行业业绩同比大幅改善（这主要系2020年一季度基数较低），故可通过观察2021年一季度较2019年一季度业绩的复合增长率来分析2021年一季度各行业业绩表现：2021年一季度，国防军工、化工、汽车、有色金属、钢铁等行业业绩下滑公司所占比重较低；而商业贸易、休闲服务、非银金融等行业业绩下滑现象仍较多。
3、重点关注行业的情况
我们重点关注存量产业债规模占比较高、2020年业绩出现大比例下滑的行业，如商业贸易、采掘、房地产、交通运输、建筑装饰等行业。首先对比该行业内有存量债券主体和无存量债券主体业绩表现是否不同；其次对于重点关注行业业绩下滑的原因，我们根据上市公司披露业绩预告时披露的业绩变动原因进行分析。
3.1 商业贸易
在97家商业贸易行业上市公司中，目前无存量债主体78家，有存量债主体19家。2020年，无存量债主体营收下滑比例要高于有存量债主体，但有存量债主体归母净利润下滑比例要高于无存量债主体。
在97家商业贸易行业上市公司中，共有53家披露了2020年业绩预告，其中发布预减、略减、续亏、首亏等负面业绩预告的共37家。通过梳理上市公司发布的业绩变动原因，商业贸易行业盈利能力下滑主要源于以下几方面原因：
1、受新冠肺炎疫情影响：
（1）公司旗下门店、商场、超市等被迫关闭、或暂停营业、或客流量大幅减少而导致公司销售收入减少，业绩下滑；
（2）响应国家及地方政府相关政策，公司对商户（特别是一些中小企业）实施减免租金等优惠政策，租金收入减少，导致业绩下滑；
（3）实施疫情防控措施等导致相关费用增加。
2、受消费增速持续放缓、行业竞争加剧、线上销售分流等的影响，传统线下零售增长乏力，造成公司业绩下滑。
3.2 采掘
在66家采掘行业上市公司中，目前无存量债主体44家，有存量债主体22家。从主要业绩指标来看，2020年，有存量债采掘行业主体无论是在营业收入还是归母净利润，下滑比例均高于无存量债主体。
在66家采掘行业上市公司中，共有35家披露2020年业绩预告，其中发布预减、略减、续亏、首亏等负面业绩预告的共25家。通过梳理上市公司发布的业绩变动原因，采掘行业盈利能力下滑主要源于以下几方面原因：
1、下游企业复工复产延迟、开工不足、物流受限，使得需求减少，进而导致公司业务量减少，营收下降；
2、疫情、宏观经济、产业政策、供需关系等复杂因素影响下，公司主要产品价格下跌，侵蚀利润；
3、去产能奖补资金收入是公司营收的重要补充，报告期明显减少；
4、相关费用、损失的增加：如海外项目停滞下的人员安置费用、防疫支出、去产能计提资产减值准备等；
5、外汇价格波动导致的汇兑损失。
3.3 房地产
在128家房地产行业上市公司中，目前无存量债主体58家，有存量债主体70家。2020年，有存量债主体的营收下滑数量和比例均低于无存量债主体；从归母净利润来看，有存量债主体归母净利润下滑数量要高于无存量债主体，比例略低。
在128家房地产行业上市公司中共59家披露2020年业绩预告，其中发布预减、略减的负面业绩预告的共36家。通过梳理上市公司发布的业绩变动原因，房地产行业盈利能力下滑主要源于以下几方面原因：
1、部分房地产项目销售不及预期，存货成本增加；或是工程进度缓慢，项目延期，结算收入减少；部分房地产企业为提高销售量，加快销售回款，进行降价及其他促销活动。
2、受项目结转周期的影响，主要在建项目尚未具备结转收入条件，导致结转销售收入同比减少。
3、部分房地产企业对商业项目减免租金等政策使得租金收入下降。
4、有息负债形成的财务费用较去年同期有所增加。
3.4 交通运输
在121家交通运输行业上市公司中，目前无存量债主体66家，有存量债主体55家。从主要业绩指标来看，无存量债主体营收下滑比例要高于有存量债主体，但有存量债主体归母净利润下滑比例要高于无存量债主体。
在121家交通运输行业上市公司中共68家披露2020年业绩预告，其中发布预减、略减、续亏、首亏等负面业绩预告的共39家。通过梳理上市公司发布的业绩变动原因，交通运输行业盈利能力下滑主要源于一下几方面原因：
1、受疫情及疫情期间高速公路免费政策影响，公司通行费收入减少。
2、受疫情影响，旅客出行需求和意愿大幅降低。
3、疫情管控下，部分线路被要求停运。
3.5 建筑装饰
在142家交通运输行业上市公司中，目前无存量债主体91家，有存量债主体51家。从主要业绩指标来看，2020年，有存量债建筑装饰行业主体无论是在营业收入还是归母净利润，下滑比例均低于无存量债主体。
在142家建筑装饰行业上市公司中，共61家披露2020年业绩预告，其中发布预减、略减的负面业绩预告的共34家。通过梳理上市公司发布的业绩变动原因，建筑装饰行业盈利能力下滑主要源于以下几方面原因：
1、公司及公司上下游企业延迟复工复产，导致公司已经承接的业务开工率低。
2、疫情的不利预期，对公司新业务拓展和承接造成了较大的影响。
3、客户回款速度减慢，致使应收款账龄整体提升，对应计提减值损失增加。
4、小结
截至2021年4月30日，全部A股2020年年报以及2021年一季报基本披露完毕。从A股年报和一季度报来看，哪些行业2020年受疫情影响明显？走出疫情，又有哪些行业业绩明显改善？
整体来看，2020年，营业收入下滑的上市公司占比超过40%，其中下滑幅度超过10%的公司数量明显高于往年；归母净利润下滑的公司占比亦有所增加，下滑幅度同去年基本一致。分企业属性看，央企业绩有所改善，地方国企和民企业绩下滑占比较2019年进一步提高。分行业看，超过3/4的行业业绩下滑情况较2019年增加，休闲服务、商业贸易等行业业绩下滑更为明显。
分季度看，疫情影响减弱下，上市公司业绩逐渐得到改善；其中，央企业绩边际改善情况整体好于地方国企和民企。结合现金流来看，走出疫情，上市公司的现金流状况也在持续改善（央企经营性现金流状况改善更加明显，地方国企2021年一季度表现亮眼）。分行业看，多数行业整体业绩也在改善，但结构上有所分化（国防军工、化工、汽车、有色金属、钢铁等行业业绩下滑公司所占比重较低；而商业贸易、休闲服务、非银金融等行业业绩下滑现象较多）。
重点关注存量产业债规模占比较高、2020年业绩出现大比例下滑的行业业绩变动原因（采掘、钢铁等行业中有存量债主体的业绩表现整体弱于无存量债主体）：
商业贸易：一方面受新冠肺炎疫情影响：1）公司旗下门店、商场、超市等被迫关闭、或暂停营业、或客流量大幅减少而导致公司销售收入减少；2）公司对商户实施减免租金等优惠政策，租金收入减少；3）公司实施疫情防控措施等导致相关费用增加。另一个方面，也有消费增速持续放缓、行业竞争加剧、线上销售分流等的因素导致的传统线下零售增长乏力的原因。
采掘：1）下游企业复工复产延迟、开工不足、物流受限，使得需求减少，进而导致业务量减少；2）疫情、宏观经济、产业政策、供需关系等复杂因素影响下，主要产品价格下跌，侵蚀利润；3）去产能奖补资金收入是采掘类公司营收的重要补充，明显减少等。
房地产：1）受疫情影响，部分房地产项目销售不及预期，或是工程进度缓慢，项目延期，结算收入减少，或是部分房地产企业为提高销售量、加快销售回款，进行降价及其他促销活动；2）受项目结转周期的影响，主要在建项目尚未具备结转收入条件，导致结转销售收入同比减少；3）部分房地产企业对商业项目减免租金等政策使得租金收入下降；4）有息负债形成的财务费用较去年同期有所增加。
交通运输：1）受疫情及疫情期间高速公路免费政策影响，公司通行费收入减少；2）旅客出行需求和意愿大幅降低；3）疫情管控下，部分线路被要求停运。
建筑装饰：1）公司及公司上下游企业延迟复工复产，导致公司已经承接的业务开工率低；2）疫情的不利预期对公司新业务拓展和承接造成了较大的影响；3）客户回款速度减慢，致使应收款账龄整体提升，对应计提减值损失增加。
一级市场：发行量较上周上升，发行利率整体下降
1、发行规模
本周非金融企业短融、中票、企业债和公司债合计发行约3607.75亿元，总发行量较上周有小幅度下降，偿还规模约2467.69亿元，净融资额约1140.06亿元；其中，城投债（Wind分类）发行934.40亿元，偿还规模约1039.39亿元，净融资额约-104.99亿元。
信用债的单周发行量小幅下降，总偿还量下降，净融资额续增。短融发行量较上周下降，总偿还量小幅下降，净融资额减少；中票发行量较上周大幅下降，总偿还量下降，净融资额小幅下降；企业债发行较上周大幅上升，总偿还量小幅下降，净融资额大幅增加；公司债发行量较上周小幅上升，总偿还量下降，净融资额大幅上升。
具体来看，一般短融和超短融发行1226.7亿元，偿还1123.5亿元，净融资额103.2亿元；中票发行740.6亿元，偿还654亿元，净融资额86亿元。上周企业债合计发行475.7亿元，偿还213.997亿元，净融资额261.71亿元；公司债合计发行1164.75亿元，偿还475.75亿元，净融资额689亿元。
2、发行利率
从发行利率来看，交易商协会公布的发行指导利率整体下行，各等级变动幅度在-14-0BP。具体来看，1年期各等级下降1-6BP；3年期各等级下降0-7BP；5年期各等级下降1-6BP；7年期各等级下降1-3BP；10年期及以上各等级变动-14-0BP。
二级市场：成交量小幅上升，收益率较上周整体下行
银行间和交易所信用债合计成交5328.77亿元，总成交量相比前期小幅上升。分类别看，银行间短融、中票和企业债分别成交2268.09亿元、2662.47亿元、254.5亿元，交易所公司债和企业债分别成交163.74亿元和2.58亿元。
1、银行间市场
利率品现券收益率整体下行，部分上行；信用债收益率整体上行，部分下行，信用利差部分均扩大；各类信用等级利差部分缩小，部分扩大。
利率品现券收益率整体下行，部分上行。具体来看，国债收益率曲线1年期下行3BP至2.36%水平，3年期上行2BP至2.77%水平上市公司年报，5年期下行2BP至2.96%水平，7年期下行2BP至3.13%水平，10年期下行2BP至3.16%水平。国开债收益率曲线1年期下行4BP至2.48%水平，3年期上行1BP至3.12%水平，5年期下行3BP至3.28%水平，7年期下行2BP至3.44%水平，10年期下行2BP至3.54%水平。
信用债收益率整体上行，部分下行。具体来看，中短期票据收益率曲线1年期各等级收益率变动-1-2BP，3年期各等级收益率变动-2-5BP，5年期各等级收益率上行0-5BP；企业债收益率曲线3年期各等级收益率上行0-4BP，5年期各等级收益率下行1-2BP，7年期各等级收益率均上行1BP；城投债收益率曲线3年期各等级收益率上行0-3BP，5年期各等级收益率变动-3-2BP，7年期各等级收益率变动-1-4BP。
信用利差部分均扩大。具体来看，中短期票据收益率曲线1年期各等级信用利差扩大4-9BP，3年期各等级信用利差扩大1-3BP，5年期各等级信用利差扩大0-3BP；企业债收益率曲线3年期各等级信用利差扩大2-6BP，5年期各等级信用利差扩大2-3BP，7年期各等级信用利差扩大5-5BP；城投债收益率曲线3年期各等级信用利差扩大2-5BP，5年期各等级信用利差扩大1-7BP，7年期各等级信用利差扩大3-7BP。
各类信用等级利差部分缩小，部分扩大。具体来看，中短期票据收益率曲线1年期AA+、AA和AA-较AAA等级利差扩大1-5BP，3年期等级利差缩小1-2BP，5年期等级利差缩小1-3BP；企业债收益率曲线3年期AA+、AA和AA-较AAA等级利差均缩小4BP，5年期等级利差扩大0-1BP，7年期等级利差均保持不变；城投债收益率曲线3年期AA+、AA和AA-较AAA等级利差变动-2-1BP，5年期等级利差扩大3-6BP，7年期等级利差扩大2-5BP。
2、交易所市场
交易所公司债市场和企业债市场交易活跃度稍有下降。企业债净价上涨家数大于下跌家数，公司债净价上涨家数小于下跌家数；总的来看企业债净价上涨199只，净价下跌154只；公司债净价上涨199只，净价下跌598只。
附录
风险提示
经济环境恶化、政策调整超预期、海外疫情超预期
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