借壳上市的审批程序与风险
一、借壳上市通常要做的主要事情
1、壳公司的资产处置
一般被借壳的公司都是资产质量较差、盈利能力较低、被证券交易所特别处理的上市公司，因此，在借壳上市的方案中首先会将壳公司目前的资产、负债、业务剥离出上市公司，通常的做法是由壳公司将目前全部资产、负债和业务出售给第三方（一般是壳公司目前的控股股东），并由第三方安置全部人员。
2、壳公司的定向增发
壳公司在进行资产处置的同时向收购方定向发行股票。
3、收购方的资产注入
收购方以其拥有的相关资产为对价购买该部分定向发行的股票，也同时把相关资产注入了壳公司。为使借壳上市获得顺利审批借壳上市操作流程，收购方注入壳公司的资产应是能给壳公司带来良好收益的资产，使壳公司具有持续的盈利能力。
上述三件事情是同时发生的，能否达成往往取决于各方的利益博弈，各个事情的进展也往往互为前提、不可分割，任何一件事情未获得完全的审批或审批程序终止，其他事情将同时终止。
二、这些主要事情涉及的审批事项
这些主要事情可以分为两类，一是定向增发，二是重大资产重组（包括重大资产的出售（处置）和购买（注入）。涉及定向增发的需经【中国证监会发行审核委员会】审核，涉及重大资产重组的需经【中国证监会上市公司并购重组审核委员会】的审核。如果壳公司股权中有国有股权，还需经相应的【国资部门】的审批，如果收购方属于外资，还需经【商务部】审批等等，具体如下：
1、壳公司发生重大资产重组，需经【中国证监会】审核
2008年4月16日，中国证监会发布了《上市重大资产重组管理办法》，根据该份文件的规定，上市公司借壳上市涉及到重大资产重组（包括资产处置和资产注入），将由【中国证监会在发行审核委员会上市公司并购重组审核委员会】进行审核。【上市公司并购重组审核委员会】将审核借壳上市是否能全部满足以下条件：
（1）符合国家产业政策和有关环境保护、土地管理、反垄断等法律和行政法规的规定；
（2）不会导致上市公司不符合股票上市条件；
（3）重大资产重组所涉及的资产定价公允，不存在损害上市公司和股东合法权益的情形；
（4）重大资产重组所涉及的资产权属清晰，资产过户或者转移不存在法律障碍，相关债权债务处理合法；
（5）有利于上市公司增强持续经营能力，不存在可能导致上市公司重组后主要资产为现金或者无具体经营业务的情形；
（6）有利于上市公司在业务、资产、财务、人员、机构等方面与实际控制人及其关联人保持独立，符合中国证监会关于上市公司独立性的相关规定；
（7）有利于上市公司形成或者保持健全有效的法人治理结构。
2、壳公司定向增发
壳公司向收购方发行股票，属于中国证监会发布的《上市公司证券发行管理办法》规定的上市公司采用非公开方式、向特定对象发行股票的行为，即属于非公开发行股票的情形，应符合《上市公司证券发行管理办法》第三章的要求，并经【中国证监会发行审核委员会】的审核，需要满足的主要条件如下：
（1）发行对象符合股东大会决议规定的条件，且不超过十名；
（2）发行价格不低于定价基准日前二十个交易日公司股票均价的百分之九十；
（3）本次发行的股份自发行结束之日起，十二个月内不得转让；控股股东、实际控制人及其控制的企业认购的股份，三十六个月内不得转让；
（4）募集资金使用符合《上市公司证券发行管理办法》第十条的规定；
（5）本次发行将导致上市公司控制权发生变化的，还应当符合中国证监会的其他规定。
此外，如果壳公司或其董事、监事、高管存在《上市公司证券发行管理办法》第三十九条规定的一些违法违规、严重损害投资者合法权益和社会公共利益情形的事项时，不得非公开发行股票。
3、如壳公司为国有控股的上市公司，需要履行国有资产处置和国有股权变更的审批程序。
如壳公司为国有控股的上市公司，则壳公司的资产处置应根据国务院发布的《企业国有资产监督管理暂行条例》的规定，履行相应程序，并经相关国有资产监督管理委员会的批准。
借壳上市方案实施后，壳公司将由国有控股的上市公司变更为由收购方控股的上市公司，涉及到国有股权的变更，应根据财政部发布的《财政部关于股份有限公司国有股权管理工作有关问题的通知》的规定，经相关国有资产监督管理部门批准。
4、如收购方为外国投资者，需要履行外资收购上市公司的审批程序
如收购方为外国投资者，则需根据商务部、中国证监会、国家税务总局、国家工商总局、国家外汇局联合发布的《外国投资者对上市公司战略投资管理办法》的规定，取得商务部的批准。
5、如涉及上市公司协议收购及豁免要约收购事项，需经中国证监会同意
借壳上市最终的结果是收购方取得上市公司的控股权，并将资产注入上市公司。根据中国证监会发布的《上市公司收购管理办法》的规定，收购人持有一个上市公司的股份达到该公司已发行股份的30%时，继续增持股份的，应当采取要约方式进行，而要约收购会让收购成本大大增加，甚至会导致收购的失败。因此，在实施借壳上市过程中，收购方往往会同时向中国证监会申请豁免要约收购义务。《上市公司收购管理办法》规定有下列情形之一的，收购人可以向中国证监会提出免于以要约方式增持股份的申请：
（1）收购人与出让人能够证明本次转让未导致上市公司的实际控制人发生变化；
（2）上市公司面临严重财务困难，收购人提出的挽救公司的重组方案取得该公司股东大会批准，且收购人承诺3年内不转让其在该公司中所拥有的权益；
（3）经上市公司股东大会非关联股东批准，收购人取得上市公司向其发行的新股，导致其在该公司拥有权益的股份超过该公司已发行股份的30%，收购人承诺3年内不转让其拥有权益的股份，且公司股东大会同意收购人免于发出要约；
（4）中国证监会为适应证券市场发展变化和保护投资者合法权益的需要而认定的其他情形。
在借壳上市过程中，收购人一般会根据壳公司的具体情况选择适用第（2）项或第（3）项情形作为豁免要约收购的申请理由。
三、进行借壳上市面临的主要风险
与首发上市相比，借壳上市涉及更多的利益主体借壳上市操作流程，包括上市公司、上市公司的大股东、上市公司的社会公众股东、上市公司的债权人和债务人、上市公司的职工、收购方、收购方拟注入资产的持有者、收购方的实际控制人等等。借壳上市一旦成功，对壳公司来说往往属于重大利好，会促使壳公司股价上升，使壳公司的股票持有人价值增加，许多壳公司的投资者甚至可以借此实现一夜暴富的神话。由于借壳上市涉及利益主体众多，利益巨大，且壳公司本身就是公众公司，因此会面临一些首发上市并不涉及的风险。
1、内幕信息泄露和内幕交易的风险
由于进行重大资产重组对壳公司的资产质量会有明显的改善，如提前泄露了该等信息，会造成市场上对壳公司股票价格的疯狂操作。而借壳上市过程中涉及多方主体（壳公司及其股东、收购方及其股东、各中介机构等等），因此在申请壳公司股票停牌前，必须做好保密工作，谨防信息泄露造成股价异动。证券市场监管者近年来对内幕交易的查处日益严格，一旦壳公司的股票价格异动，将会引起监管者的注意和核查。如一旦核查发现壳公司存在信息披露不及时，或者相关方存在内幕交易的情形，将会阻碍借壳上市的进程，最终损害相关方的利益。如曾被列为国内券商借壳第一单的广发证券借壳S延边路，正是因为广发证券总经理等人涉及内幕交易而导致借壳一事搁置长达二年多。
因此，借壳上市过程中内幕信息的泄露和内幕交易是首先需要特别注意和防范的风险。
2、未能获得全部政府部门审批的风险
借壳上市涉及的审批部门众多，审批程序繁复，借壳上市的完成需要所有的审批事项都获得通过才能进行，某项审批未获得完全通过将影响整个审批事项的进程，甚至会导致借壳上市的失败。因此，壳公司、收购方等相关方在借壳上市过程中必须做到与审批部门进行及时、充分地沟通。
此外，因上市公司往往曾是一个地方的重点企业，即使上市公司业绩下滑，甚至名存实亡，地方政府仍然对上市公司保持相当的重视程度。因此，即使拟购买的壳公司不属于国有企业，收购方（特别是外地收购方）亦要注意与当地政府进行充分沟通，取得当地政府的支持。
3、壳公司债务重组失败的风险
借壳上市能否获得成功还有一个关键因素是购买方买到的壳应是个“净壳”，净壳就是壳公司在进行资产处置时能够切实得把所有的资产、负债、业务剥离出壳公司，而不受壳公司原有资产、负债和业务的影响。如果壳公司未能剥离原有债权债务，或者仅剥离部分债权债务，那么会面临债务重组能否成功的风险。如果未能设置好债务的隔离措施，即使所有审批手续完成，收购方仍有可能陷入到壳公司复杂的债权债务关系中，而导致借壳的失败。
因此，在借壳上市过程中收购方应对壳公司债权债务进行详尽调查，并将相应的债权债务转让给有资质和能力进行处理的接收方，以保障债务（特别是或有债务）得以真正剥离。
四、借壳上市的主要操作流程
借壳上市属于上市公司资产重组形式之一，一般要经过三个步骤：一是净壳，将壳公司目前全部资产、负债和业务剥离出去；二是收购股权，包括收购壳公司原股东的股权或者受让壳公司定向增发的股权两种情况，三是资产注入。借壳上市完整的流程结束，一般需要半年以上的时间，其中最主要的环节是定向增发的审批、重大资产重组的审批意见要约收购豁免的审批。
1、明确重组动机
Ø获取直接融资的渠道
Ø产业发展的战略需求
Ø提高公司知名度
Ø资产上市套现
Ø收购股权增值转让
Ø二级市场套利
2、目标公司选择
合适的壳资源应关注以下几点：
Ø符合重组方的战略
Ø合适的产业切入点
Ø资产规模和股本规模与重组方的自身条件相匹配
Ø资源能被迅速整合
3、壳资源的初步评估与判断
Ø评估其经营状况和财务状况
Ø评估其行业背景
Ø评估其地域背景
Ø评估重组方自身的资源和能力
Ø评估其战略价值和财务价值
4、与交易相关方接洽，沟通重组的意向。
与目标公司股东和管理层接洽，沟通：
Ø重组的意向
Ø重组的可行性和必要性
Ø重组计划及工作时间表
Ø进场尽职调查的意向（包括尽调中介的选择、尽调时间计划等）
5、立即与聘请的证券服务机构签署保密协议并向证券交易所申请停牌
停牌期间，上市公司至少每周发布一次事件进展情况报告
6、聘请中介机构进场尽调
聘请独立财务顾问、律师事务所、具有证券业务资格会计师事务所、评估事务所进场展开尽调并出具意见，尽调的标的包括，一是评估置出部分的资产，二是评估拟注入部分的资产，三是净壳。
7、判断重组可行性及确定重组方案（尽调离场后）
7.1根据尽调机构出具的意见
Ø评估重组风险
Ø评估重组的可行性
Ø评估壳公司价值，确定并购价格（包括转让价格和定向增发价格）
Ø设计定向增发方案或股权转让方案
Ø设计付款方式和和融资方案
Ø制定谈判策略，通过谈判确定重组方案和定向增发方案
7.2重组的原则
Ø合理的利益安排
Ø积极的与各方沟通（对中国证监会、证券交易所、地方政府、国有资产管理部门以及目标公司股东和管理层展开公关活动，力图使资产重组早日成功）
Ø处理好与关联方的关系
7.3重组价格的确定
Ø以净资产为基础，上下浮动
Ø以市场供求关系决定
注意：重组方应着重关注现金流出总额而不是价格本身。因为价格只是交易的一部分。
8、内部审批重组方案和定向增发方案
五、借壳上市的操作流程图
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